Una de las frases más peligrosas que se suele escuchar es “los fundamentales no han cambiado”. Cambian, y mucho. Si analizamos las expectativas de crecimiento global de los organismos internacionales, lo primero que nos debería preocupar es la velocidad e intensidad de las revisiones a la baja. En EEUU, por ejemplo, pasamos de una expectativa de crecimiento del 3,5% al 2% en menos de seis meses. Si miramos la revisión de estimaciones del cuarto trimestre de 2015 para las principales economías del mundo, en veinte días se rebajaron más de un 40%. 

No es sorprendente que el FMI y la OCDE hayan recortado sus expectativas para 2016 y 2017 ya en enero. ¿Se pueden equivocar? Sí, pero si atendemos a la historia, casi siempre lo han hecho por optimistas, no por cautelosos. 

Este proceso de reducción de estimaciones no ha terminado. 

China es una de las claves. La economía global ha estado apalancándose justificando enormes inversiones para atender al crecimiento chino, ignorando la fragilidad del mismo. China, con una sobrecapacidad de casi el 60% y una deuda total que ya supera el 300% del PIB, se encuentra con un problema financiero del que solo saldrá con grandes devaluaciones –muchos inversores esperan un 40% en tres años– y menor crecimiento. Ese aterrizaje no será corto. No se soluciona un exceso de más de una década en un año. Exporta desinflación al resto del mundo, al devaluar e intentar exportar más, y cuando el ‘motor del mundo’ se ralentiza porque termina un modelo insostenible, salta el exceso de capacidad instalada global creado para a ese espejismo. Caen las materias primas y los países dependientes de ellas, sufren. Los economistas de consenso han sobreestimado los efectos de la política monetaria y fiscal expansiva e ignorado sus riesgos. Unas medidas de emergencia que se han convertido en perpetuas. Y la economía global, tras ocho años de políticas expansivas, se encuentra con tres efectos que aumentan la fragilidad. 

Primero: el exceso de liquidez y bajos tipos han hecho que aumente la deuda global en más de 57 billones de dólares, liderado por un crecimiento de la deuda pública del 9% anual, según el Banco Mundial. 

Segundo: la sobrecapacidad industrial se ha perpetuado por las refinanciaciones de sectores ineficientes y endeudados. Los gobiernos no entienden el efecto acumulativo de dicha sobrecapacidad porque siempre lo achacan a falta de demanda, no a asignación incorrecta de capital. En 2008, era un problema fundamentalmente de países desarrollados. Con los enormes planes de expansión en emergentes, esa sobrecapacidad se ha acumulado y trasladado a dos tercios de la economía global. Brasil, China, los petroestados, y el sureste asiático en 2015 se unen a los países desarrollados en sufrir las consecuencias de la inversión en elefantes blancos –gastos enormes en proyectos de cuestionable rentabilidad “para sostener el PIB”–. 

Tercero: la represión financiera –bajar tipos y devaluar– no ha llevado a los agentes económicos a acelerar la actividad. La guerra de divisas y la manipulación de la cantidad y precio del dinero hace que la velocidad del mismo –que mide la actividad económica– se ralentice. Porque la percepción de riesgo es mayor y el crédito solvente no crece ya que el coste de capital medio sigue siendo superior a la rentabilidad, haciendo que la capacidad de repago de deuda se reduzca en emergentes y cíclicos por debajo de los niveles de 2007 según Fitch y Moody’s. 

Desde 2008, los países del G7 han añadido casi 20 billones de dólares de deuda, con casi siete billones de expansión del balance de los bancos centrales para generar solamente poco más de un billón de dólares de PIB nominal, aumentando la deuda total consolidada del sistema al 440% del PIB. 

Una recesión de balances no se soluciona con más liquidez e incentivos para endeudarse. Y desde luego no se soluciona, como pide Larry Summers, gastando en “infraestructuras”. 

Compensar la ralentización china y emergente desde el gasto público es fiscalmente imposible. Hemos superado el umbral de saturación de deuda –cuando una unidad adicional de deuda no genera aumento de PIB nominal–. Las necesidades globales de infraestructura y educación son de unos 855.000 millones de dólares anuales, según el Banco Mundial. Todo ese gasto adicional, si se lleva a cabo, no compensa ni la mitad del impacto de China. Ni siquiera si asumimos multiplicadores que están más que desacreditados por la realidad, visto en estudios del Nobel Angus Deaton, entre otros. 

China es aproximadamente el 16% del PIB global, su ralentización hacia un crecimiento sostenible no se compensa con elefantes blancos. No es pesimismo, es historia y matemáticas. 

El “gas de la risa” monetario solo compra tiempo y da ilusión de crecimiento, pero ignora los desequilibrios que genera. La represión financiera incentiva el endeudamiento, ataca la renta disponible y viene acompañada de subidas de impuestos que afectan al consumo. 

En Estados Unidos, tras una expansión monetaria y fiscal de más de 24 billones de dólares, la economía crece a su menor ritmo en treinta años, los salarios reales están por debajo de cifras de 2008 y la participación laboral a niveles de 1978. Su deuda total es de casi el 340% del PIB. La fragilidad es tal que el impacto de una subida insignificante de tipos –de 0% a 0,25%– es enorme. 

Las probabilidades de una recesión en EEUU se han triplicado en seis meses. Aunque sea más plausible un crecimiento pobre, los indicadores de consumo e industriales muestran un debilitamiento evidente. La mala asignación de capital creada por el exceso de liquidez y tipos cero han llevado a una burbuja de crédito de alto riesgo que ha emitido a los tipos más bajos en 38 años, enmascarando su verdadera capacidad de repago. Si miramos la cifra a nivel global, los vencimientos de bonos corporativos y soberanos a 2020 son de casi veinte billones de dólares. Hasta un 14% de ellos se considera de difícil cobro. 

Con todos estos elementos de fragilidad, es normal que el entorno sea de crecimiento bajo, pero hay razones para dudar de una recesión global. 

El problema chino está acotado en moneda local y en su banca, reduciendo el riesgo de contagio al sistema financiero global. Las reservas en dólares de los países emergentes solo han caído un 2% en 2015 y siguen a máximos. Aunque se ha disparado el riesgo de impago de emergentes, minería y petróleo, no llegan a una fracción de lo que era el crédito inmobiliario en 2008. Adicionalmente, es improbable que se genere un efecto contagio global cuando no se ha dado en 2015, con la tormenta perfecta de devaluaciones, caídas de materias primas y riesgo geopolítico creciente. El consumo crece por el aumento de la clase media mundial y el efecto de la tecnología, enriquecedor y desinflacionista. 

Ésta es una ralentización por exceso de oferta, y eso hace dudar de una recesión global. Pero el mayor consumo no va a compensar la saturación del crecimiento industrial endeudado obsoleto. Hace ya más de un año que alertaba de un largo periodo de bajos tipos, bajo crecimiento y baja inflación, pero no lo confundamos con recesión global. Repitiendo los errores de estos años no lo vamos a solventar. Se perpetúa. 

Los tipos reales negativos no incentivan la inversión. Frenan el crédito a la economía real e incentivan la especulación a corto plazo. La salida de la recesión de balances no se va a dar aumentando gasto y deuda. Solo se dará cuando se ponga como objetivo principal recuperar la renta disponible de familias y empresas, no atacarla con represión financiera.

Justo cuando el sol parecía que estaba brillando sobre la economía española, el cielo se ha llenado de nubes. La mayor debilidad de la economía mundial y europea, así como el escenario de ingobernabilidad que en este momento tiene España, podrían afectar negativamente a nuestra economía. 

La economía mundial se debilita 

Los síntomas de preocupación de la economía mundial, tanto por la crisis de las economías emergentes como por la desaceleración sufrida por los países desarrollados, son múltiples. A ellos se unen los problemas que la parálisis política está teniendo sobre la economía española. 

Preocupación número uno: los mercados emergentes se enfrían y se están enfrentando a una dura y nueva realidad. El frenazo de China, la caída de los precios de las materias primas y la huida de capitales a EEUU están reduciendo sus tasas de crecimiento económico y de generación de empleo. El FMI ha alertado que, en 2015, las salidas netas de capitales desde los países emergentes han superado los 735.000 millones de dólares, frente a los 111.000 millones de dólares en 2014. La desaceleración de la economía china ha sido el principal factor para el aumento de estas salidas de capital en 2015, ya que la segunda economía mundial registró ella sola salidas por valor de 676 000 millones de dólares. 

Preocupación número dos: la economía de EEUU, la mayor del mundo, se debilita. Como consecuencia se están revisado a la baja sus previsiones de crecimiento para 2016 y 2017. Y razones no faltan: a) el encarecimiento del crédito a las empresas y familias, como consecuencia de la política monetaria más restrictiva que está aplicando la Reserva Federal; b) la reducción del sector industrial provocada por la caída de la inversión en el sector petrolero; c) el menor crecimiento del sector servicios tal como señala el comportamiento del ISM no manufacturero, que en enero de 2016 bajó hasta el 53,5%, desde el 55,8% de diciembre (su ritmo de crecimiento más lento en dos años); d) las caídas de las cotizaciones de las acciones en los mercados de valores; e) la fuerte desaceleración del crecimiento del PIB americano en el cuarto trimestre de 2015 (0,7% anualizado); e) la fuerte corrección del dólar frente al euro de esta semana (desde 1,08 a 1,12) lo que refleja la mayor percepción que tienen los mercados del debilitamiento de la economía por lo que están descontando que durante 2016, la Fed no subirá los tipos de interés y; f) la madurez del actual ciclo de crecimiento de la economía americana que ya dura 7 años frente a la media histórica (que es de menos de 6). 

Preocupación número tres: la Comisión Europea revisa ligeramente a la baja sus previsiones de crecimiento para la Unión Monetaria (UEM). En los dos próximos años, la UEM registrará una recuperación muy lenta. También la consultora Markit confirmó esta semana los signos de debilidad económica: el índice compuesto de gestores de compras (PMI), de la UEM cayó desde los 54,3 puntos de diciembre hasta los 53,6 puntos en enero. Tanto el sector manufacturero como el sector servicios ha marcado unos ritmos de expansión más lentos que en meses anteriores. 

La inestabilidad política 

Preocupación número cuatro: la situación política de España. El país necesita un gobierno estable que dé confianza a la inversión extranjera, reduzca el déficit público y alcance una mayor unidad de mercado. A la espera de ese gobierno, los empresarios y los consumidores podrían estar retrasando sus decisiones económicas. Una espera política que se convierte en una parálisis económica y que no resulta saludable. 

Cuatro indicadores parece que lo confirman: 1) Según el último índice de incertidumbre de política económica de Baker, Bloom & Davis, España se ha convertido en el país con mayor incertidumbre entre las naciones analizadas cuando casi siempre ha tenido un índice inferior al de los demás países europeos. 

2) La caída de las ventas de viviendas. Ayer BBVA Research informaba que según datos del Consejo General del Notariado en noviembre del año pasado se produjo un descenso del 2,5% de las transacciones de viviendas respecto al mes anterior. La mayor incertidumbre instalada en España podría ser la respuesta al menor crecimiento de las ventas. 

3) La destrucción de empleo. Esta semana conocimos que en enero, se redujo en 204.043 personas la afiliación a la Seguridad Social. Y aunque en enero siempre baja la afiliación, la de este año es la mayor caída en enero desde 2013. 

4) El derrumbe de la Bolsa. El Ibex 35 cayó más de un 10% en lo que va de año. Algunos economistas sostienen que los mercados de valores anticipan la evolución futura de la economía. Ello se debe a que los precios a los que se negocian las acciones reflejan la opinión del público sobre la futura rentabilidad de las empresas de un país. Cuando la gente se muestra pesimista sobre el futuro de las empresas y espera que estas obtengan pocos beneficios o incluso experimenten pérdidas, el precio de las acciones baja. 

En definitiva, los indicios de debilidad económica mundial y la compleja situación posterior a las elecciones han abierto un panorama de inquietud que está afectando a la economía. 

Mejoran las previsiones 

A pesar de las nubes de tormenta, parece que a la economía seguirá yendo bien. Así lo confirma la Comisión Europea. En la actualización de sus previsiones, España vuelve a ser una de las economías más favorecidas: el crecimiento estimado del PIB publicado esta semana es del 2,8% para 2016 y del 2,5% para 2017, superando las publicadas el pasado otoño. Esta revisión al alza de la CE está en línea con las previsiones publicadas recientemente por el FMI, la OCDE y el Panel de Funcas. 

También los encuestados por Markit ven con optimismo la economía española. La industria ha comenzado el año con unos ritmos de crecimiento impresionantes, pese a la ralentización del sector en Europa, EEUU y China. El índice de gestores de compras para España muestra un fuerte acelerón en enero del sector manufacturero español, hasta los 55,4 puntos. Un dato por encima de 50 indica crecimiento de la actividad, y esta cifra equivaldría a un crecimiento interanual del 4,3%. Con ello, España lidera el crecimiento industrial en Europa. 

¿Cómo son posibles estas mejores perspectivas para España, un país que lleva un mes y medio con un gobierno en funciones? Puede haber dos explicaciones a) que, por ahora, la incertidumbre política se haya trasladado muy poco a la economía real y b) que las previsiones económicas estén descontando que el gobierno que está por venir aplicará políticas económicas ortodoxas y mantendrá las reformas económicas emprendidas en los últimos años. 

En definitiva, hace ya más de dos años que la recuperación económica de España avanza más rápido de lo que se había pronosticado. Pocos previeron que el país repuntaría a un ritmo tan fuerte y a medida que ha ido transcurriendo el tiempo se han ido revisando al alza las predicciones de crecimiento. A su vez las empresas han ido aumentando las contrataciones y el nivel de desempleo se ha ido reduciendo de forma gradual. 

En un escenario de mayor debilidad de la economía mundial, es todavía más necesario que el nuevo gobierno que se constituya en los próximos meses mantenga y profundice las reformas emprendidas. Es decir, si se siguen aplicando políticas económicas ortodoxas, se generará confianza, y en consecuencia, la salud de la economía española seguirá mejorando.