El pasado 10 de marzo, el Banco Central Europeo dio un nuevo paso en su política monetaria expansiva al reducir a cero el tipo de interés aplicable a las operaciones principales de financiación del eurosistema, estrategia que fue acompañada de algunas otras medidas relevantes, como reducir aún más, por debajo de cero, el tipo de interés aplicable a la facilidad de depósito, ampliar las compras mensuales en el programa de compras de activos, e incluir en estos bonos denominados en euros emitidos por empresas no pertenecientes al sector bancario establecidas en la zona del euro.
Ante la decisión del BCE de continuar en la misma línea que viene siguiendo desde hace ya algún tiempo, caben dos tipos de reacciones. La primera es la que considera que, como la economía europea no consigue el nivel de crecimiento deseado y el alza de los precios en la zona euro no alcanza los objetivos fijados por el banco –“inflación a niveles inferiores, aunque próximos al 2%”– es preciso que la política monetaria del Banco sea aún más expansiva. Pero cabe otra reflexión diferente: si la política del BCE no ha conseguido sus objetivos en los meses anteriores, ¿tiene sentido continuar haciendo lo mismo, aunque sea con mayor intensidad?
Si se lee con detenimiento el comunicado oficial del BCE tras la reunión de su consejo de gobierno del día 10, se observa que el objetivo de las nuevas medidas es, ante todo, la búsqueda de la estabilidad de precios, concepto utilizado de forma un tanto peculiar, por cierto, ya que el BCE considera más “estables” unos precios creciendo en torno al 2% anual que otros que lo hagan al 0,1%, que es la previsión del Banco para el año 2016. Es una cuestión terminológica, se me dirá; y lo es, ciertamente. Pero creo que sería mejor que se hablara directamente de la preferencia de una tasa de inflación moderada frente a la estabilidad de los precios, que es realmente lo que tenemos ahora.
Observaciones relevantes
El comunicado hace, además, dos observaciones relevantes. La primera, que estas medidas apoyarán tanto el crecimiento de la demanda interna como la financiación de las empresas; la segunda, el reconocimiento de que, si no se reforma el sector real de las economías europeas –aplicando “medidas estructurales efectivas”, en las propias palabras del texto– no se reducirá el alto grado de desempleo en nuestras economías ni se acelerará la tasa de crecimiento. Piensa el Banco que, para obtener todos los potenciales beneficios de las medidas de política monetaria, “es necesaria la contribución decisiva de otras políticas”.
Pero me parece que el argumento es poco convincente. En él se da una clara preeminencia a la política monetaria; y se pide “la contribución de las reformas necesarias” en el sector real de la economía. Tendría más sentido, sin embargo, un razonamiento inverso. Es la reforma del sector real, no la política monetaria, la que puede fomentar el crecimiento y reducir el paro. El objetivo de ésta última debería ser garantizar la liquidez que precisan las empresas y los consumidores, no desempeñar el papel protagonista de la política económica. Un banco central puede estrangular, ciertamente, el crecimiento económico; y tenemos algún buen ejemplo de esto, como el lamentable papel desempeñado por la Reserva Federal norteamericana en el origen de la Gran Depresión de los años treinta. Pero no puede ser el fundamento de una política de crecimiento a medio y largo plazo.
Efectos muy limitados
De acuerdo con los datos del Banco, en enero del año actual, la oferta monetaria amplia (M-3) crecía a una tasa del 5%; y la estrecha (M-1) lo hacía, nada menos, que al 10,5%.; y esto –no lo olvidemos– en un entorno de crecimiento real del PIB de sólo un 1,4% previsto para 2016. Como señala Draghi, la política que puso en marcha el BCE en junio de 2014 ha facilitado la financiación de las empresas y los hogares. Pero habría que añadir que ha tenido efectos muy limitados en el crecimiento y en la reducción del paro. Y el BCE parece estar jugando sus últimas cartas, ya que no puede ir mucho más lejos en esta línea. Si una política monetaria tan expansiva ha conseguido resultados tan modestos, hay que pensar que no es probable que las nuevas medidas vayan a tener efectos importantes en la evolución de las economías europeas. El problema, claramente, está en otra parte.
Y no se deben olvidar, además, los efectos negativos que pueden tener estas medidas dirigidas a ofrecer en préstamo fondos a precios cercanos a cero. Cuando se reducen los tipos de interés al nivel que están ahora desaparece un instrumento importante para asignar de forma eficiente los recursos productivos, el capital especialmente. Los fondos prestables no tienen un precio que refleje su escasez y discrimine entre las inversiones eficientes y las que no lo son. Y esto no ayuda precisamente a un crecimiento sólido en el medio y largo plazo
